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      股票流动性溢价理论是什么意思?国外有哪些研究?

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      流动性与资产定价是目前金融研究的热点之一(O’Hara,2003)。和其他金融资产一样,流动性对股票收益有着相当大的影响,因为任何一种金融资产取得的收益都必须通过具备较高流动性的市场来实现。流动性作为股票收益的可能影响因素的观点早出现在2O世纪8O年代中期,是由Amihud和Mendelson(1986)提出的。他们开创性地提出了流动性溢价(liquidity premium)理论,即资产的流动性是资产定价的一个重要影响因素,流动性低的资产其预期收益较高,而流动性高的资产其预期收益较低。此后,越来越多的国内外学者从区别角度、用区别方式研究发现了流动性与资产定价、收益率波动之间的关系。

      国外研究:

      Amihud和Mendelson(1986)从交易的微观成本出发,推导出预期收益与买卖价差的关系模型,进而提出流动性溢价理论。他们还证明了两个命题,即顾客效应(clientele effect)和价差—收益率关系(spread return relationship)。顾客效应是指在均衡时,相对价差较高的资产分配到期持有资产较长时间的投入类型的组合中。价差一收益率关系指在均衡时,总收益率是相对价差的增函数,且成凹型。Amihud和Mendelson认为,投入者会主动挑选流动性小和交易成本大的资产于长期的投入组合中。直观上,价差收益关系看作是投入者对交易成本(流动性危机)的补偿相对价差越大,说明相对交易成本越大,其流动性越差,为了弥补流动性危机,其预期收益越高。

      在Amihud和Mendelson(1986)提出价差收益理论模型后,一些学者对流动性溢价实行了进一步的理论研究。Shing-yang Hu(1997)使用换手率为流动性的代表变量,指出股票收益率是交易频率的凹型减函数,是交易成本的凹型增函数。Jacoby,Fowler和Gottesman(2000)在考虑价差效应的基础上推导出流动性调整的CAPM模型,该模型指出衡量系统危机时应该结合流动性成本,但价差一收益率关系是凸型的正向关系,与A-M(1986)的形状相反。Jacoby,Fowler和Gottesman(2001)又对A-M模型实行了改进。改进后的模型证明对流动性较好的证券而言,其价差一收益率关系成凹型的正向关系,而对流动性较差的证券而言,其价差—收益率关系成凸型的正向关系。Brennan和Subrahmanyam(1996)检验由逆向选择引起的非流动成本是否导致更高的预期收益,他们应用Fama和French(1993)的三因素模型而不是CAPM实行危机调整,结果发现流动性溢价与变动成本呈凹形的正向关系,与固定成本呈凸形的正向关系。Vayanos(1998),Vayanos和Vila(1999)认为,交易成本紧要影响持有期和成交量,而对预期收益率的影响是第二位的。Constantinides(1986)更早就指出,具备较高交易成本的资产会被持有较长时间。

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